Фирмы, покупающие товар за валюту и продающие его за рубли, могут столкнуться с ситуацией, когда курс доллара или евро слишком быстро растет. Что делать с договором?
Выйти из ситуации без потерь поможет заключение контракта, где обязательство выражено в валюте, а расчеты предусмотрены в рублях. Ирина Дудкина, ведущий специалист департамента правового и налогового консалтинга АКГ «ДЕЛОВОЙ ПРОФИЛЬ», расскажет, как подписать такое соглашение.
Так как цена продажи установлена в рублях, часто с отсрочкой платежа, складывается ситуация, когда этих самых рублей, уже полученных от покупателей, недостаточно, чтобы приобрести валюту для расчетов с поставщиком. Такая же проблема может быть и с услугами, займами и другими предметами сделок. Своеобразной страховкой от подобных ситуаций как раз и является заключение договора, в котором: цены выражена в иностранной валюте, например в евро, а расчеты предусмотрены в рублях по указанному в договоре курсу на дату оплаты.
Все по закону
Возможность заключения подобного контракта предусмотрена пунктом 2 статьи 317 Гражданского кодекса. Из закона следует, что можно уста- навливать любые условные единицы для обязательства в договоре, таковыми могут быть евро или доллар США и закреплять любой способ пересчета условных единиц в рубли при оплате. Все условия пересчета суммы из иностранной валюты в рубли при оплате нужно обязательно указать
в соглашении. В частности, в документ необходимо включить пункт о том, в какой момент обязательство покупателя по оплате товаров считается исполненным: в момент списания средств с его расчетного счета или при зачислении денег на счет поставщика. Это могут быть разные календарные дни с отличающимися курсами применяемой для пересчета валюты.
Если стороны ошибочно не указали в контракте способ пересчета валюты в рубли, то денежное обязательство следует рассматривать как подлежащее оплате в рублях в сумме, эквивалентной определенной сумме в валюте или в условных денежных единицах (п. 3 Информационного письма Президиума ВАС РФ от 04.11.2002 г. № 70 «О применении арбитражными судами статей 140 и 317 Гражданского кодекса Российской Федерации»). Теперь рассмотрим отражение такой операции в бухгалтером и налоговом учетах.
Бухгалтерский учет
Бухгалтерский учет контрактов в условных единицах регламентируется ПБУ 3/2006 «Учет активов и обязательств, стоимость которых выражена в иностранной валюте» (Приказ Минфина России от 27.11.2006 г. № 154н). В соответствии с пунктами 4–7 ПБУ 3/2006: стоимость активов, выраженных в валюте, подлежит пересчету в рубли на дату совершения операции по курсу, установленному договором. Пересчет средств производится на отчетную дату. Исключение составляют полученные или выданные авансы – их переоценивать не нужно. У продавца при 100-процентной предоплате реализация равна сумме же предоплаты, курсовые разницы в этом случае не возникают. При оплате после отгрузки продажа проводится в учете по курсу на дату отгрузки. Затем нужно переоценить дебиторскую задолженность на отчетную дату с отнесением курсовой разницы на прочие доходы или расходы. После этого на момент получения оплаты нужно рассчитать окончательную курсовую разницу. Теперь разберемся в учете у покупателя. При 100-процентной предоплате стоимость поставки равна сумме предоплаты, курсовые разницы не возникают. При оплате после получения товара оприходовать его нужно по курсу на дату покупки, при этом нужно иметь в виду, что стоимость товара впоследствии не корректируется. После этого необходимо провести переоценку кредиторской задолженности на отчетную дату с отнесением курсовой разницы на прочие доходы или прочие расходы. Затем, на момент оплаты рассчитывается окончательная курсовая разница. И у продавца, и у покупателя после окончательного расчета и списания курсовых разниц сальдо должно получиться равным нулю.
Налоговый учет
Основное отличие между бухгалтерским и налоговым учетом операций по договорам в условных единицах состоит в том, что в последнем не предусмотрена переоценка дебиторской или кредиторской задолженности на отчетную дату. У продавца при 100-процентной предоплате в учете реализация равна сумме предоплаты. Суммовые разницы не возникают. Специфики налогового учета нет. При оплате после отгрузки реализация проводится в учете по курсу на дату отгрузки; налоговая база по НДС на возникающие впоследствии суммовые разницы не корректируется (п. 4 ст. 153 НК РФ). Затем на момент получения оплаты нужно рассчитать окончательную суммовую разницу, которая не содержит НДС и относится на внереализационные доходы или расходы при определении облагаемой базы по налогу на прибыль (пп.11.1 п. 1 ст. 250; пп. 5.1 п. 1 ст. 265, пп. 1 п. 7 ст. 271, п. 9 ст. 272 НК РФ). У покупателя при 100-процентной предоплате стоимость поставки товара равна сумме предоплаты, специфики налогового учета нет ни по НДС, ни по налогу на прибыль. При оплате после получения товара покупатель должен оприходовать его по курсу на дату покупки. НДС принимается к вычету в размере, указанном в счете-фактуре. Стоимость товара впоследствии не корректируется. На момент оплаты поставщику возникает суммовая разница, которая также относится на внереализационные доходы или расходы (пп. 11.1, п. 1, ст. 250; пп. 5.1 п.1 ст. 265, пп. 2, п. 7 ст. 271, п. 9 ст. 272 НК РФ).
Заполнение «первички»
Требования к первичным документам определяются пунктом 1 статьи 9 Федерального закона от 6 декабря 2011 года № 402-ФЗ «О бухгалтерском учете». Пунктом 2 статьи 12 Закона № 402-ФЗ установлено, что денежное измерение объектов учета производится в рублях. При этом по общему правилу, установленному пунктом 3 данной статьи, стоимость объектов бухгалтерского учета, выраженная в иностранной валюте, подлежит пересчету в рубли. Заполнение форм первички осуществляется только в рублях, в том числе и по соглашениям в условных единицах. По договорам купли-продажи это, в первую очередь, касается действующего в каждой организации аналога формы Торг-12.
Если была полная предоплата, необходимо применять курс на дату предоплаты. Если имела место оплата после отгрузки, то курс будет таким же как в день отгрузки (ПБУ 3/2006 «Учет активов и обязательств, стоимость которых выражена в иностранной валюте», утвержденное Приказом Минфина от 27.11.2006 г. № 154н).
Заполнение форм в иностранной валюте рассматривается как нарушение требований законодательства РФ, предъявляемых к первичным документам (Письма Минфина от 12.01.2007 г. № 03-03-04/1/866, УФНС России по г. Москве от 21.04.2009 г. № 16-15/038922).
В случае необходимости демонстрации в первичке о стоимости товаров в условных единицах организация может включить в типовую форму документа дополнительные графы (п. 13 Положения по ведению бухгалтерского учета и бухгалтерской отчетности в РФ, утвержденного Приказом Минфина России от 29.07.1998 г. № 34н).
Аналогично происходит и заполнение актов оказания услуг: либо в рублях, либо в рублях и в валюте.
Выставление счетов-фактур по контрактам с условными единицами можно считать полностью регламентированым. Пункт 7 статьи 169 НК РФ закрепляет, что суммы в бумаге могут быть выражены в иностранной валюте, если соглашение заключено в у.е. Однако в принятых позднее Правилах заполнения документов, применяемых при расчетах по НДС (постановление Правительства РФ от 26.12.2011 г. № 1137) для договоров в валюте установлено (п. 1 разд. II Приложения № 1 к Правилам): «…при реализации товаров (работ, услуг), имущественных прав по договорам, обязательство об оплате которых предусмотрено в российских рублях в сумме, эквивалентной определенной сумме в иностранной валюте или в условных денежных единицах, указываются наименование и код валюты РФ».
Разъяснения по заполнению счетов-фактур при реализации в валюте приведены в Письме ФНС от 12 сентября 2012 года № АС-4-3/15209@. Требования к выставляемым на оплату счетам по контрактам в у.е. в части используемой валюты практически отсутствуют. На практике счет повторяет валюту обязательства из договора с обязательным указанием того, что оплата в рублях, а также ссылкой на то, по курсу чьих денег валюты и на какую дату производится расчет.
Источник: Пресс-служба АКГ «ДЕЛОВОЙ ПРОФИЛЬ», журнал «Расчет» (октябрь 2014 г.)
| Обучение Forex | Лучшие брокеры |
Кросс-курс (cross-rates) — это курс обмена между двумя валютами за исключением доллара США. К числу наиболее активных рынков конверсионных операций по кросс-курсам относятся: немецкая марка к японской иене DEM/JPY, фунт стерлингов к немецкой марке GBP/DEM, немецкая марка к швейцарскому франку DEM/CHF, немецкая марка к французскому франку DEM/FRF и др. К кросс-курсам также относится курс немецкой марки к рублю DEM/RUR. Кросс-курсы по валютам, объем торговли в которых незначителен, порой сложно получить в чистом виде, однако сделку возможно осуществить через доллар США.
Одной из особенностей кросс-курсов является то, что курсы между валютами могут котироваться по-разному в зависимости от того, какой банк проводит котирование. Скажем, кросс-курс между французским франком и немецкой маркой будет отличаться, в зависимости от того, котирует его германский банк или французский. Например, Commerzbank во Франкфурте-на-Майне может совершить прямую котировку марки к франку в виде FRF/DEM = 0.2920 немецкой марки за один французский франк, тогда как банк Credit Lyonnais в Париже даст прямую котировку франка к марке равную DEM/FRF = 3.4247 франка за одну немецкую марку. Кросс-курсы с фунтом стерлингов всегда котируются в виде GBP/__, то есть фунт всегда является в кросс-курсе базовой валютой.
Из таблицы 13 (страница Рейтер DEMX1=) видно, что кросс-курсы основных валют котируются многими банками и брокерскими фирмами, однако они могут быть рассчитаны самостоятельно любым валютным дилером.
Таблица 14 со страницы агентства Рейтер WXWX рассчитывается автоматически каждые несколько минут на базе текущих прямых долларовых курсов.
Расчет значений кросс-курсов строится с использованием курсов данных валют к доллару США. Рассмотрим три способа расчета кросс-курсов с учетом того, являются ли котировки валют к доллару прямыми или косвенными. При этом предлагается пользоваться простым для запоминания правилом умножения и деления дробей, в виде которых можно представить запись курса валют. При этом не следует воспринимать написание USD/DEM буквально как дробь; это просто общепринятое в международной практике обозначение валютного курса. Если бы курс доллара к марке изображался в виде реальной дроби, то значению курса 1.5520, или количеству марок за один доллар, соответствовало бы написание DEM/USD.
Расчет кросс-курса для валют с прямыми котировками к доллару, (то есть доллар является базой котировки для обеих валют)
Например, требуется найти кросс-курс немецкой марки и швейцарского франка — DEM/CHF. Применяя правило дробей попытаемся вывести формулу получения соотношения DEM/CHF в виде написания дроби DEM/CHF путем использования прямых долларовых курсов, немецкой марки и швейцарского франка.
Если USD/CHF = 1.2810, а USD/DEM = 1.5350, то кросс-курс DEM/CHF составит 1.2810/1.5350 = 0.8345 с округлением до пункта.
Таким образом, если доллар США является базой котировки для обеих валют, то для нахождения их кросс-курса следует разделить долларовые курсы этих валют.
Расчет кросс-курса для валют с прямой и косвенной котировками к доллару, где доллар является базой котировки для одной из валют.
Например, требуется найти кросс-курс фунта стерлингов к немецкой марке — GBP/DEM. Вновь используем правило расчета дроби GBP/DEM на основе долларовых курсов этих валют. Здесь курс GBP/USD является косвенной котировкой, а курс USD/DEM прямой котировкой.
GBP/DEM = GBP/USD x USD/DEM
Таким образом, следующее правило расчета кросс-курсов гласит: если доллар является базой котировки только для одной из валют, то необходимо перемножить долларовые курсы этих валют.
Расчет кросс-курса для валют с косвенными котировками к доллару США, где доллар является валютой котировки для обеих валют.
Например, нам необходимо найти кросс-курс фунта стерлингов к ЭКЮ — GBP/ECU. Правило расчета такой дроби через долларовые курсы этих валют приводит нас к следующей формуле:
В этом случае правило указывает, что если доллар является валютой котировки для обеих валют, то для нахождения их кросс-курса необходимо разделить долларовые курсы этих валют.
Данные способы применяются для расчета среднего кросс-курса, однако в реальности любые курсы котируются банками в виде двусторонней котировки bid и offer. Например, клиенту банка, имеющему валютный счет в немецких марках, требуется купить 100 тыс. фунтов стерлингов для оплаты контрактных поставок, и он хочет знать, какая сумма в марках будет списана с его счета в немецких марках.
Банк прокотирует ему курс фунта стерлингов к немецкой марке в виде двусторонней котировки:
Поскольку базовой валютой является фунт стерлингов, то по стороне bid банк будет покупать фунты стерлингов против немецких марок, а по стороне offer продавать фунты. Соответственно, клиент купит у банка 100 тыс. фунтов стерлингов по курсу 2.4200 (стороне offer), заплатив за них 242 тыс. немецких марок.
Для нахождения сторон bid и offer кросс-курсов по межбанковским сделкам на рыночные суммы (предполагающие достаточно узкий спрэд) применимы нижеследующие правила.
Валютам с прямыми котировками к доллару при расчете спрэда их кросс-курса необходимо:
— для получения левой стороны bid кросс-курса разделить сторону bid долларового курса валюты, выступающей в кросс-курсе валютой котировки, на сторону offer долларового курса валюты, которая в кросс-курсе служит базой котировки;
— для получения правой стороны offer кросс-курса разделить сторону offer долларового курса валюты, выступающей в кросс-курсе валютой котировки, на сторону bid долларового курса валюты, которая в кросс-курсе служит базой котировки.
тогда
Таким образом, получаем двустороннюю котировку кросс-курса немецкой марки и швейцарского франка DEM/CHF = 0.8324-0.8336.
Валютам с прямыми и косвенными котировками к доллару при расчете спрэда их кросс-курса необходимо:
— для получения левой стороны bid кросс-курса умножить стороны bid долларовых курсов этих валют;
— для получения правой стороны offer умножить стороны offer долларовых курсов этих валют.
Двойная котировка кросс-курса фунта стерлингов к немецкой марке составит, таким образом, GBP/DEM = 2.4177 — 2.4193.
В реальной международной практике для ликвидных рынков валютные дилеры часто рассчитывают кросс-курсы более простым способом: они берут среднюю из каждых котировок долларового курса валют, путем умножения либо деления получают средний кросс-курс этих валют и затем просто раздвигают спрэд от среднего значения.
Например, для расчета упоминавшегося выше кросс-курса фунта стерлингов к немецкой марке валютный дилер взял бы средний курс фунта стерлингов к доллару — 1.57225 и умножил бы его на средний курс доллара к немецкой марке — 1.53825:
1.57225 x 1.53825 = 2.4185 (с округлением до пипса)
При котировании кросс-курса в виде двойной котировки он установил бы стороны bid и offer на 5 пунктов выше и ниже среднего значения — GBP/DEM = 2.4180 — 2.4190.
Сложный способ расчета спрэда кросс-курса особенно актуален для неликвидных кроссов, рынок сделок которых развит слабо или практически отсутствует. Банковский валютный дилер при запросе такого редкого (или экзотического) кросс-курса способен рассчитать его и прокотировать двойной котировкой. Если сделка состоялась, то дилер в состоянии перекрыть данную сделку двумя другими сделками с прямыми долларовыми котировками валют.
Предположим, что валютного дилера одного из крупных московских банков попросил прокотировать курс немецкой марки к рублю на 1 млн. немецких марок представитель менее крупного банка. Дилер знает прямые долларовые курсы немецкой марки и рубля для сумм, эквивалентных 1 млн. немецких марок:
USD/RUR = 4157.0 — 4162.0 USD/DEM = 1.5380 — 1.5390
Кросс-курс марки к рублю будет рассчитан им по приведенной схеме:
В действительности дилер прокотирует кросс-курс марки к рублю несколько шире полученных котировок для того, чтобы избежать риска при перекрытии сделки, а также из-за неликвидности данного рынка
DEM/RUR = 2700.0 — 2707.0
Предположим, менее крупный банк осуществил продажу 1 млн. немецких марок за рубли дилеру крупного банка по курсу 2700.0. Для последнего результат будет выглядеть следующим образом:
+ 1.000.000 DEM — 2.700.000.000 RUR по курсу 2700.0
Для закрытия образовавшейся открытой позиции дилер может провести две сделки: продать немецкие марки за доллары по курсу 1.5390 (по стороне offer):
— 1.000.000 DEM + 649.772-57 USD по курсу 1.5390,
Таким образом, дилер закрыл свои позиции с прибылью около 1 млн. рублей, правильно рассчитав и прокотировав другому банку стороны bid и offer кросс-курса немецкой марки к рублю.
Рассчитать кросс курс возможно различными способами. Хотите узнать, какими? Читайте нашу статью и все узнаете.
Как известно, доллар США является основной резервной валютой, потому многие операции на Форекс проводятся с участием USD.
На Форекс различают три вида котировок:
- Прямая котировка — это стоимость единицы иностранной валюты, которая выражается в национальной валюте. При прямой котировке базовой валютой является USD, который всегда стоит в числителе: USD/CHF, USD/JPY, USD/CAD. Так, USD/JPY=136 означает, что 1 доллар США стоит 136 японских иен.
- Обратная котировка — это стоимость единицы национальной валюты, которая выражена в иностранной валюте. При косвенной котировке USD всегда в знаменателе, так как является котируемой валютой: AUD/USD, NZD/USD, EUR/USD. Например, EUR/USD = 1.6500 будет означать, что за покупку 1 евро придется отдать 1,65 доллара США.
- Кросс курсы валют. В данном случае доллар США не является ни котируемой валютой, ни базовой. Кросс курс — это обменный курс двух валют, который устанавливается посредством курса каждой валюты к третьей валюте (доллару США). Примеры кросс курсов: CHF/JPY, GBP/СHF, EUR/JPY, EUR/CHF.
Чтобы понять алгоритм работы кросс курсов следует знать, как их рассчитывать. На сегодняшний день кросс курс рассчитывается тремя основными способами. Выбор способа зависит от того, в какой роли — базовой либо котируемой валюты — представлен доллар США.
Способ 1. Расчет кросс курса валют с обратными котировками по отношению к USD. В данном случае для обеих валют доллар США выступает в качестве котируемой валюты.
К примеру, рассчитаем кросс курс евро к австралийскому доллару — EUR/AUD.
EUR/JPY = EUR/USD : AUD/USD или 1.3667 : 0.8917 = 1.532
Для нахождения кросс курса данным способом мы разделили долларовые курсы евро и австралийского доллара.
Способ 2. Определение кросс курса валют с прямыми котировками по отношению к USD. Для обеих валют доллар США является базовой валютой.
Разберем конкретный пример. Имеется необходимость рассчитать кросс курс швейцарского франка по отношению к японской иене — CHF/JPY.
CHF/JPY = USD/JPY : USD/CHF = 104.3450 : 0.8971 = 116,31
Таким образом, кросс курс пары CHF/JPY равен 116,31.
Способ 3. Расчет кросс курса для валют с обратной и прямой котировками по отношению к доллару США.
Допустим, перед нами стоит задача — определить кросс курс фунта стерлингов к швейцарскому франку. Как и всегда, рассчитываем дробь GBP/CHF, основываясь на долларовых курсах этих валют. В данном случае курс USD/CHF является прямой котировкой, а GBP/USD — обратной.
В августе 2013 года в российском Forbes вышла колонка одного из авторов этой статьи (Андрея Мовчана) о том, чем определяется курс рубля в XXI веке. «Общепринятых» мнений по этому вопросу тогда было несколько. Наиболее распространенной была идея, что курс рубля определяется политикой ЦБ, удерживающей его в неких рамках (тогда еще существовало таргетирование курса). Другие пеняли на изменения в оттоке капитала, связывали твердость курса рубля с успехами экономической политики России, а падение курса в 2008 году – с происками США. Также колебания объясняли политическими новостями или действиями крупных экспортеров и банков-спекулянтов. Эти «теории» были достоянием не только желтой прессы – их поддерживали и распространяли политики, бизнесмены и даже сотрудники надзорных ведомств.
В статье «Почему через три года за доллар будут давать 50 рублей» автор на примере среднегодовых значений показал, что курс рубля к доллару явно зависит от двух параметров – стоимости нефти на мировом рынке и соотношения инфляции в США и России. На основании исторических данных автор предположил, что в результате ожидаемого существенного снижения цен на нефть (в августе 2013 года нефть стоила около $120 за баррель, но было ясно, что эпохе дорогой нефти приходит конец) курс рубля существенно снизится. В колонке предполагалось, что через три года (в 2016 году) при стоимости нефти $60 за баррель доллар будет стоить 55–60 рублей.
С тех пор прошло четыре года, гипотеза автора полностью подтвердилась, рубль сначала стремительно упал на фоне снижения цен на нефть, а потом, после длительной волатильности, к 2017 году нашел свой уровень стабилизации и на фоне низкой инфляции даже продемонстрировал способность к длительному укреплению – впрочем, так же, как и в 2003–2007 годах. Эмоции относительно движения рубля поутихли, и настало время в деталях разобраться, что же такое рубль с точки зрения его рыночной стоимости.
В сущности, задача «разоблачения» рубля не может не иметь тривиального решения. Мы знаем все существенные экономические параметры международного и российского рынков, от которых может зависеть стоимость рубля. Мы будем использовать простейший метод линейной регрессии, который чаще всего хорошо работает в экономике. В нем используется линейное уравнение, в котором справа от знака равенства стоит сумма произведений неизвестных коэффициентов на значения известных нам параметров (например, курс евро, размер ВВП, размер инфляции, значение индекса S&P), а слева – курс рубля к доллару.
Метод состоит в том, чтобы найти такие коэффициенты, при которых в любой момент времени (значения параметров со временем очевидно меняются, значения коэффициентов – нет) равенство соблюдается наиболее точно (для точности стоит заметить, что «наиболее точно» тоже имеет определение: сумма квадратов отклонений от равенства для всех моментов времени должна быть минимальной). Получаемые коэффициенты указывают значимость того или иного параметра. Если коэффициент, скажем, при индексе РТС окажется равным нулю (или около нуля), это будет означать, что между индексом РТС и курсом рубля нет связи. Если он будет большим и положительным, это будет указывать на прямую связь РТС и курса рубля. Если большим и отрицательным – на обратную. Поскольку слишком частая сетка значений создавала бы излишний шум, мы будем брать недельные значения всех параметров.
Важный аспект анализа с помощью регрессии, который часто упускают, – это различие между «нахождением лучших значений коэффициентов на всем массиве данных» и «нахождением реальной зависимости». Можно сказать и жестче: как правило, для большого набора данных и большого списка параметров всегда находится набор коэффициентов регрессии, который делает уравнение регрессии достаточно точным. Проблема начинается потом – время идет, вы получаете новые данные, и они не вписываются в модель, регрессия ломается.
Настоящей задачей прогнозиста является не как можно лучше описать коэффициентами всю совокупность данных, а найти такие коэффициенты, которые бы хорошо описывали зависимость не на какой-то одной, а на любой части данных – тогда есть основания полагать, что найдена реальная связь. В применении к курсу рубля это означает, что искать надо не коэффициенты на всем массиве данных (от начала 1990-х и до 2017 года), а найти такие коэффициенты и параметры, которые хорошо описывают зависимость на интервале в 3–4 года и так же хорошо на любых других интервалах.
Для начала следует отказаться от идеальной модели, в которой курсы валют связаны через соотношение инфляции и больше никак. Эта пропорция хорошо работает на горизонте от 30 лет и только для стран со сходными моделями экономики и открытыми рынками, но плохо в остальных случаях. Для рубля она вообще не работает – если бы это было не так, то курс рубля не укреплялся бы ни в период 2003–2008 годов, ни в 2016–2017 годах, а нынешнее значение курса рубля к доллару (если начинать отсчет с 1991 года) зашкаливало бы за 250.
Тем не менее использовать «идеальный курс» можно для сравнения, но не забывая, что мы не знаем, от какой точки его отсчитывать (то есть не можем найти того начального года, в котором курс был «справедлив»), а значит, как бы мы ни перемещали график «идеального» курса по вертикали, прицепляя его то к одному, то к другому году, он будет оставаться одинаково годным для сравнения – и одинаково неверным. Впрочем, приведение курсов рубля к доллару к «реальным», то есть скорректированным на инфляцию значениям позволяет нам избавиться от этого параметра.
На протяжении большей части истории России курс рубля был регулируемым, и его наблюдаемые значения, казалось, были производными не только от фундаментальных детерминант, но и от переменных, на которых строилась монетарная политика ЦБ и к которым был привязан курс рубля. Естественно предположить, что курс рубля зависит от множества параметров – как минимум от курса евро или корзины валют (поскольку доллар сам колеблется относительно корзины), от объемов экспорта и импорта, от действий российского Центробанка, от инвестиционных аппетитов, выраженных в виде индексов, и так далее.
При этом, используя «реальные» значения курса (то есть скорректированные на разность инфляций), мы можем исключить инфляцию из состава переменных. Увы, регрессионные эксперименты очень быстро приводят к выводу: многопараметрическая система может красиво описать весь массив значений курса рубля за период, но не предсказать его. Поиск зависимости на более коротких исторических выборках, скажем интервале 2000–2004 годов, и экстраполяция полученной зависимости на «будущее» и «прошлое», то есть периоды после 2004 и до 2000 года, приводит к существенным ошибкам – большинство параметров оказываются ложными и/или коэффициенты существенно изменяются со временем (см. график 1).
На Графике 1 Brent – долларовая стоимость барреля нефти марки Brent; EUR – курс валютной пары EUR/RUB; DXY – индекс доллара (курс валюты США относительно корзины из шести мировых валют); Interest – разница доходности по пятилетним гособлигациям России и США; S&P 500 – индекс фондового рынка США; R²adj – скорректированный на количество переменных показатель R² для регрессии, оцененных за 2000–2004 годы. Все значения переменных (за исключением Interest) логарифмированы
Как это ни парадоксально, использование модели с единственным параметром – ценой нефти марки Brent1 – позволяет получить стабильно надежные результаты, превосходящие другие модели по точности оценки справедливого курса рубля на прогнозных периодах. Мало того, эта модель, построенная на данных с 2000 по 2004 год, позволяет давать приемлемую по точности оценку курса рубля вплоть до сегодняшнего дня.
График 2
График 3
Правая шкала – процентное отклонение оценки курса пары USD/RUB от его рыночного значения
Вывод очевиден – справедливый курс рубля на сегодня можно с достаточной точностью оценить, базируясь лишь на двух основополагающих факторах: соотношении инфляции в России и США (при расчете регрессии закладываются в значения курса) и стоимости нефти марки Brent, которая является бенчмарком для марки Urals (результаты практически нечувствительны к выбору марки нефти).
Такая зависимость не является случайной гримасой статистики и, судя по всему, не временное явление. Коэффициент при стоимости нефти в уравнении регрессии оказывается крайне стабильным: на небольшой выборке, которую мы используем для построения зависимости (2000–2004), он равен минус 0,47, в то время как его лучшей аппроксимацией при включении в расчет всех 17 лет является минус 0,52. То есть то же значение, что и для периода 2000–2008 годов, с отклонением от полученного на интервале 2000–2004 годов значения коэффициента всего 10%.
Не надо также забывать, что в 2000 году в России еще сказывались последствия кризиса 1998 года: панические настроения 1998–1999 годов, с одной стороны, и политика жесткого сдерживания курса до 1998 года – с другой, еще сильно влияли на рынок. Поэтому любителям абсолютной точности не стоит удивляться, что коэффициент на этом периоде немного отличается от значений, которые получаются на более длинных периодах, – влияние 1998 года оказывается не таким уж большим, отклоняя зависимость меньше чем на 10%.
График 4 Все коэффициенты статистически значимы на уровнях значимости менее 1%, вертикальная ось инвертирована
Указанный коэффициент, кстати, имеет достаточно простую интерпретацию. Поскольку мы строили логарифмическую регрессию (см. описание регрессии в сноске), этот коэффициент показывает, на сколько процентов изменяется курс рубля при изменении цены нефти марки Brent на 1%. Согласно модели, при росте цены нефти на 1% скорректированный на инфляцию курс рубля укрепляется примерно на 0,526% к доллару США. При этом 95%-ный доверительный интервал коэффициента составляет от 0,514% до 0,538% (разумеется, здесь мы говорим о коэффициенте, полученном на всем массиве данных, а не о коэффициенте, рассчитанном на данных 2000–2004 годов).
Интересно также, что представленная модель очень устойчива с точки зрения волатильности результатов. Прогноз, сделанный на основе данных с 2000 по 2004 год, даже в 2017 году дает отклонение всего на 12,2% от реальных данных, а модели, построенные на выборках, включающих большее количество лет, дают еще более точные результаты на прогнозном периоде.
График 5
Как видно, рубль не только представляет собой валюту, достаточно жестко привязанную к стоимости нефти марки Brent и более ни к чему, но и характер этой привязки не меняется с годами. Первые 17 лет XXI века (со всеми «модернизациями», «реформами», «диверсификациями» и прочее) эту привязку никак не ослабили. Скорее наоборот – чем дальше, тем более точно рубль следует за ценой на нефть. Во времена золотого стандарта государства, выпускавшие бумажные деньги, обязались выдавать их предъявителям соответствующий объем физического золота по требованию. Судя по всему, мировой (да и внутренний) рынок убежден, что нефть является единственным активом, которым Россия может покрыть свои обязательства.
Тем не менее регрессия дает только оценку, а реальный курс все время немного отличается от расчетного. Остается вопрос, насколько на динамику курса рубля влияют прочие факторы, прежде всего действия Центробанка, который часто заявляет, что занят «таргетированием» – то напрямую курса рубля, то процентных ставок, то инфляции. Существуют и другие факторы, о которых много говорят, – например, введение санкций против России. Наконец, кажется, что курс рубля не может не зависеть от изменений на глобальных рынках.
График 6 Источники: Расчеты авторов; Моисеев С. Р. (2016). Валютные интервенции. Исторический опыт Банка России в 1992–2015 годах. Деньги и кредит, (6), 24–31; Годовые отчеты Банка России за 1995–2016 годы. Логарифмическая шкала курса рубля позволяет сравнивать степень изменения курса рубля в разные периоды
На представленном графике наглядно видны действия ЦБ и их результаты. Вот период с 1995 года: экспортеры продают не менее 50% валютной выручки; ЦБ, когда считает нужным, продает резервы для поддержания курса рубля (продаются за год от 30% до 70% резервов, рискуя обеспечением импорта, но считается, что цель оправдывает средства) – и рубль держится дороже своего естественного курса. Чем дальше, тем жестче ЦБ оттягивает рубль вверх – к 1998 году курс отличается от расчетного в два раза. Заканчивается это упражнение плачевно – в 1998 году происходит дефолт, и курс все равно возвращается туда, где он и должен был быть.
Продажа 63% резервов не помогает – курс пойдет еще выше, и до 2002 года рубль будет недооценен – видимо, в память о бессмысленной и убивающей экономику политике ЦБ в прошлые годы. К 2002 году ЦБ удается убедить рынок, что его действия будут более ответственными. С этого момента и до 2008 года курс рубля благодаря постоянному вмешательству ЦБ и объявленным ограничениям на волатильность действительно ведет себя более спокойно, чем его «расчетный» вариант. Курс в среднем следует лишь чуть ниже расчетных значений и постоянно с ними пересекается.
В 2008 году резкая коррекция стоимости нефти толкает рубль вниз – и нервы у ЦБ опять не выдерживают. ЦБ продает на рынке $185 млрд лишь для того, чтобы немного (на графике отлично видно, насколько немного) сгладить падение. К 2011 году курсы снова пересекутся, как будто и не было продажи почти $200 млрд. Вплоть до сентября 2014 года реальный курс рубля будет лишь незначительно ниже расчетного (будут сказываться и легкие интервенции ЦБ, и официально установленный коридор).
В сентябре 2014 года оба курса полетят вверх совершенно синхронно, и даже продажа $78 млрд за год не поможет. ЦБ предусмотрительно объявит о «свободном плавании» – все же научились на ошибках. Более того, на волне паники, связанной с резким изменением учетной ставки (локально) и резким изменением внешней политики России (глобально), рубль улетит на 15% ниже расчетного курса. Второй период паники (на резком падении нефти до $27 за баррель) будет через год, но он будет и короче, и меньше. Падение курса будет полностью соответствовать модели, и ЦБ уже не будет вмешиваться (хочется надеяться, что приобретенный опыт научил ЦБ понимать границы своих возможностей).
Нам остается разобраться с 2017 годом. С первых недель марта текущего года можно наблюдать существенное расширение спреда между оценкой курса рубля и его рыночным значением, которое к июню выходит за пределы двух стандартных отклонений исторических данных (то есть, несколько упрощая, сложившаяся ситуация имела примерно 5%-ную вероятность) и только в августе возвращается к уровню полутора стандартных отклонений (то есть примерно 20% вероятности реализации).
График 7
Это расхождение интуитивно (никто из комментаторов не ссылался на формулы) ощущалось многими экономистами как «неправильное», а рубль назывался и называется «переоцененным». Некоторые предрекали рублю значительное падение, кто-то обвинял ЦБ в искусственном создании спроса на рубли, кто-то заявлял, что причиной роста курса рубля являются иностранные инвесторы, скупающие высокодоходные рублевые бумаги, продавая для этого доллары. В качестве факторов называются и существенное сокращение импорта в связи с рецессией российской экономики и падением доходов населения, и «сговор» ЦБ с крупнейшими экспортерами, которые обязались продавать свою выручку.
Скорее всего, все перечисленные факторы имеют влияние, но значение каждого из них достаточно мало: падение импорта произошло задолго до появления отклонения; общий объем покупок рублей иностранными инвесторами вряд ли превосходит $30 млрд (вспомните, сколько надо было продать валюты ЦБ, чтобы так же отклонить курс рубля вверх в 2008–2009 годах). Намного важнее другое: несмотря на устойчивое отклонение, рубль ни разу не оказывался в «невероятной зоне» (даже 5%-ная вероятность вполне может реализоваться один раз за 17 лет). Мы уже были в подобных ситуациях, например в 2006–2008 и 2008–2010 годах.
Важен и еще один факт: расчетное значение курса рубля по модели, построенной на базе данных 2000–2004 годов, на сегодня отличается от его реального значения всего на 11%, или на 6,4 рубля. Этого категорически недостаточно для того, чтобы ожидать обвала рубля, даже если операции керри трейд иностранными инвесторами будут по какой-то причине прекращены. Если предположить, что нефть останется на уровне $50 за баррель, инфляция в США и России не изменится, но под влиянием краткосрочных крайне негативных факторов (скажем, мировой кризис, и/или война с Северной Кореей, или резкое обострение отношений между Россией и развитыми странами) курс рубля упадет за год до отметки «расчетный курс минус два стандартных отклонения», мы получим лишь 75 рублей за доллар – значение, которое мы уже проходили, далекое от катастрофы.
Наличие зависимости между стоимостью нефти и рублем позволяет подумать об инвестиционных решениях, основанных на отслеживании отклонений текущего курса рубля от расчетного в надежде на их последующее схождение. Самым простым способом в случае такого расхождения было бы открыть позиции по нефти и по рублю в разные стороны: если рубль слабый – покупка рублей и продажа нефти, если рубль сильный – наоборот.
В ситуации сильного рубля такое инвестирование затруднено высокой стоимостью рубля на рынке (занимая рубли под 14–16% годовых, вы рискуете ничего не заработать, если отклонение будет сохраняться достаточно долго), но если рубль опустился ниже своего расчетного значения минус две стандартные девиации, то покупка рубля на занятые доллары и продажа фьючерса на нефть в соответствующем объеме с большой вероятностью принесут инвесторам хороший доход. Остается дождаться благоприятного момента.
Наконец, возникает соблазн использовать полученную формулу для среднесрочного прогноза курса рубля. Увы, сегодня делать это намного труднее, чем в 2013 году. Тогда нефть стоила существенно дороже, чем в среднем в рамках цикла, а на рынке появлялся совершенно новый класс углеводородов – сланцевые нефть и газ. Себестоимость самых дорогих потребляемых углеводородов тогда составляла более $90 за условный баррель, в то время как сланцевые углеводороды начались при себестоимости менее $80 за баррель и быстро снизили ее до $42–45. При этом операционная себестоимость их добычи упала существенно ниже $40.
Сегодня уровень стоимости нефти ($45–55 за баррель) близок к среднециклическим значениям ($55–60 2013 года), а себестоимость всех новых гипотетических источников нефти (месторождения Восточной Африки, углеводороды, добываемые плазморазрывом, и прочее) не выглядит ниже себестоимости сланцевых углеводородов, добываемых методом гидроразрыва пласта (в основном в США). С точки зрения экономических циклов нас, вероятно, ждет долгосрочная депрессия цен на биржевые товары, поэтому сверху мы с большой вероятностью ограничены тем же уровнем $60 2013 года за баррель (при возможных краткосрочных периодах роста выше этого уровня на негативных новостях). При этом депрессия не может быть глубокой – этого не допустит себестоимость добычи.
Разумно предполагать, что мы не скоро (а именно до появления принципиально нового источника энергии или принципиально нового дешевого метода добычи) увидим цену нефти ниже уровня $40 2013 года за баррель (и снова – с учетом краткосрочных провалов на фоне новостей о снижении потребления или открытии новых технологий энергообеспечения).
Что касается инфляции, можно предположить, что рост инфляции в США будет медленным, в то время как инфляция в России, достигнув минимума в 2017 году, начнет с 2018–2019 годов медленно расти к уровням 6–8% годовых, более привычным для российской экономики в период стабильности. Таким образом, при стабильной цене нефти естественным будет падение курса рубля на 1–3% в год по отношению к доллару – опять же краткосрочные колебания могут быть существенными, поскольку рубль все же остается локальной валютой, российский рынок – волатильным, а объемы его – небольшими.
С точки зрения цифр такой условный (в силу своей явной неточности) прогноз означает для рубля коридор от 56 до 69 рублей за доллар, с границами, медленно (на 1–3%) повышающимися от года к году. Но уверенность в таком прогнозе ниже, чем в том, который делался в 2013 году, и это не стоит забывать.
Примечания
1 — Источник данных: Thomson Reuters, недельные данные по котировкам валютной пары USD/RUB, фьючерсным контрактам на нефть марки Brent (continuation 1), месячные данные по ИПЦ США, ИПЦ России. Период выборки: с января 2000 года по сентябрь 2017 года.
Переменные: